建设机械此公司我是10月14日-11月26日发的研究文章，这期间股价最低值是29日的8.37元，今天最高是11.2元，涨幅34%。当然，这个并不重要，关键是你觉得有没有前景。

  2020年，机械板块由于市场需求旺盛，来了一波轰轰烈烈的行情，比如三一重工、潍柴动力等等，都让投入资产的人赚得盆满钵满。然而，欠的总归是要还回去的。今年，机械板块进行了普跌状态，一个个的进行萝卜蹲，去年的小鲜肉三一重工，也从49.7跌到了24,。

  然而，机械行业本身并没有太大的变化，甚至三一重工的业绩今年还是持续增长的，也就是说，并不是行业本身的变化引发了腰斩级别的回调，肯定是另有原因。当然，不管是基金调仓去追周期股和新能源，还是对机械行业的预期较低，事实就是机械行业的个股腰斩了。

  然而，这里面并不全是像三一重工一样应当腰斩的，还有一些错杀的标的，比如今天的主角建设机械。

  一个是杀估值。这个大家很熟，比如前面的一带一路，炒作的时候，恨不得炒上天，但是后面没有业绩支撑，自然也是尘归尘土归土。

  第二个是杀业绩。这个大家也懂，一旦业绩下来了，那么自然也会遭受戴维斯双杀，最典型的就是华帝股份，巅峰时期股价22.7，今年最低股价只剩6.15。啧啧，真惨。

  第三个是杀逻辑。这一个方面我举个反例子，电力行业以前可是非常不受待见，除了龙头长江电力一路高歌外，其他电力公司绝大多数都是心电图走势，一年的股价波动率都是位列A股末尾，但是今年呢，自从牵扯上碳中和概念后，不也开始一飞冲天了？反过来，如果碳中和逻辑没了，电力还会这么高吗？

  这三个里面，最好解决的是杀估值，毕竟估值高了，杀一杀就行了。其次是杀业绩，业绩不好，努力改改，哪怕不能再现辉煌，至少比最惨的时候每年涨点，呢么市场还是有很多人认的，比如济川药业。最难的是杀逻辑，皮之不存毛将焉附的道理大家都懂，中芯国际的芯片概念变成加工制造概念，大家自然知道股价能下跌多少。

  2020年，建设机械最高价格炒到近32，PE炒到60倍。大家想想，60倍啊，机械制造业想要出60倍PE有多难，也就恒立液压这种很具有想象力的公司才可以做到吧？

  那么，今年公司萎了，TTM市盈率目前不足16，可以说，公司的估值风险基本上已经排除的差不多了。公司中报净利润增速高达58%，也是很优秀的，那么最后就要看下公司逻辑如何了：

  一是公司地位稳固。前面说公司是被错杀的，为什么呢？因为公司主业并不是机械制造，而是塔机租赁。塔机这种设备是非常贵的，63吨以上的大中型塔机更是如此，自然是买不如租了。公司目前是全球最大的塔机租赁商，这是公司困境反转的根本抓手。

  二是行业政策利好。730会议传出基建专项债加速，前面传出适度加快基建的政策指向，都说明，在房地产已经减速的时候，领导选择了同为建设行业的基建顶上，那么公司前景能不好吗？

  既然行业地位没变，政策还有加持，估值也已经趋于合理，那么公司就具备了让我们心动的优点。能够直接进行详细的分析了。

  公司大股东陕西煤业化工集团有限责任公司是陕西省政府100%控股的公司，持有公司31.86%的股份。可以说，公司是根正苗红的国有企业。

  公司下属目前主要由公司本部和5个主要的下属子公司组成，即庞源租赁、天成机械、陕西建设钢构、路机联盟和西安重装机械化工程。

  其中最重要的就是庞源租赁，这个你们可以看看上下图。从营业收入角度，租赁的占比越来越高，2019年便已达到95.5%。净利润角度就更不用说了，除了庞源租赁，其他几家子公司，包括公司本部就没有一个盈利的。

  在租赁业务上，公司92%的业务都是围绕着塔机展开的，其他的施工升降机、架桥机、履带起重机合计占比仅为8%。

  行业地位上，公司连续多年荣膺全球塔机租赁企业排名第一的荣誉，中国馆排名第二的企业达丰设备排名第5。

  国内市场上，公司市场份额远超第2-5名的总和，而且公司发展迅猛，2018年2.14%，2019年便增加至2.7%，在第2-5名市场分额都在减少的时候，公司却在大步向前。

  营业收入和净利润方面，2015-2020年中报营业收入由1.4亿增加至22.54亿，增长高达16倍。同期净利润由-3457亿增加至2.55亿，增速也是非常明显的。总体而言，公司处于高速增长的发展期。

  现金流方面，2017-2020年公司净利润分别为0.2亿、1.6亿、5.1亿和5.5亿，今年中报是2.55亿，同期现金流为0.45亿、3.1亿、6.7亿和1.5亿，中报现金流是-1.7亿，可以看出，2020年是公司一个拐点，此前现金流一直非常优秀，但是从2020年开始，现金流变得越来越丑，尤其是今年中报，差评！

  应收、存货、应付和合同负债方面，应收目前是46.2亿，去年中报31.6亿，一念之间增加了接近15亿，50%，这个比例非常可怕。看了下公司的应收构成，5年以上就有2.56亿，也就是这2.56亿今年都得计提掉，后面几年虽然少了，但是依然非常吓人，未来几年基本上每年都要计提1亿多，差评！

  中报存货4.53亿，去年中报是3.74亿，增加了0.8亿，主要是库存商品和在产品。公司毕竟是租赁公司，哪有什么库存商品，大概率是天成机械下面的，不是好的表现。

  中报应付24.4亿，去年同期是19.6亿，增加近5亿，占用上游资源是不错，但是较之应收增幅差远了。

  现金和负债方面，中报在手现金19.2亿，短期借款21.2亿，长期借款20.2亿，相差22.2亿。去年同期在手20.9亿，短期借款12.1亿，长期借款10.2亿，相差1.4亿。也就是说公司一年时间一来一去花出去21亿！

  其实这个也没办法，一方面公司在不停地新增塔机，这个肯定要花很多钱，另一方面，公司应收那么多要不回来钱，没办法，只能去银行借钱了。

  一年内到期的非流动负债17.65亿，公司账上19.2亿，虽然能覆盖，但是非常险，所以这块我非常不满意。

  这里还要说一下，公司明明不需要借这么多钱，但是由于一些钱是有明确用途的，所以没办法挪用，那么我觉得公司甚至都没法偿还一年内负债了，差评！

  三费及研发方面，可以看到，三费及研发都是低于营业收入和净利润增速的，由此使得公司的费用率出现了下滑，中报费用率16.9%，比去年同期减少2.1%。

  不过呢，我们也要看到，三费及研发里面最大的花销是管理费用和财务费用，而且很巧的是，这俩的增速是非常快的。虽然公司在扩张，所以营业收入和净利润都非常不错，但是短期内看不到公司财务好转的迹象，那么结果便是公司财务费用增加越发迅速，最后有可能超过营业收入和净利润增速，不断吞噬公司利润，导致费用率提升，毛利率下降。这个需要投资者高度注意。

  固定资产和在建工程方面，中报固定资产55.82亿，去年同期是51.85亿，增加4亿，在建工程由去年0.3亿增加至中报2.19亿。上半年光固定资产支付现金就高达14.22亿，同比增长53%，主要是用来购买塔机的。目前公司设备原值71.41亿，依旧在努力增加塔机数量。

  价格下行周期，公司订单依旧充足，战略稳步推进。尽管目前处于价格下行周期，但公司订单依旧非常充足，上半年新接订单规模33.71亿，同比增长73%；半年末设备原值为71.41亿元，较年初提升4.65亿；从更前瞻的购建固定资产支付现金指标看，上半年已经支付14.22亿，同比增长53%，其中主要是用于购买塔吊设备。公司经营节奏依旧按照原定步骤稳步推进。

  毛利率方面，这个大家可以看上图，从2013年至今一直是增长的，不过呢，近几年是下滑的，主要原因是塔机的租赁价格从2019年达到顶峰后不断下滑，好在公司费用率也在下滑，这才使得毛利率下滑没那么严重。

  负债率方面，最近几年公司负债率一直在55%-63%之间，中报的负债率是62.8%，已经是处于高位了，而且我感觉公司今年负债率会突破63%，这可不是一个好的趋势。

  总的来说，我觉得公司财务烂到家了，哎，我以为公司扛着全球第一的金字招牌会非常好的，没想到，哎~

  上图可见，目前中国渗透率是7%，但是美国都是中国的3倍多，更遑论加拿大等人口稀少的国家。这也证明，行业发展前景是非常大的。

  由于受房地产因素影响，未来我国新开工面积有可能会停滞或者出现一定下滑，所以在计算新开心面积下滑负增长的基础上，券商给市场上所需的塔机数量进行了估测。

  按照新开工面积每年减少3%的比例，可以看到，随着装配式建筑渗透率的不断提升，装配式建筑的新建面积将由2019年4.18亿平提高至9.46亿平，这可是翻倍的。

  此外，还能看到塔机的保有量变化不大，甚至会出现减少，但是大塔的数量确实在不断增加的。要知道，大塔可是小租赁厂玩不起的。也就是说，公司的可发展空间绝对不止一倍这么点。

  这个是2019年的数据，当时CR5的市占率合计4%，那么即使现在这几家公司拼命发展，市占率也不会超过6%，也就是说，这是一个蓝海市场，还有很大的空间，短期内各公司不会出现竞争压力。

  中国以往的建筑主要是以人力为主，大家看小视频就能知道，很多手艺人技术高超，往上抛水泥的准头真的非常高，建筑都是靠大家一锹一铲建起来的。

  不知道大家刷到一条视频没有，是常州还是哪里，11层的楼1天就建好了，用的就是装配式建筑，还有很多风景区的小蘑菇房，也是装配建起来的。这种建筑具有建设方便、拆卸简单、省时省力、外壳可图画的特点。基本上就是在下面建好一个个部分，然后用塔机吊上去，进行各种固定即可，非常方便、漂亮、结实。

  装配式建筑是从西方传过来的，很多欧美国家就是使用装配式建筑。基于此，我国也开始强调装配式建筑，要求全国2025年渗透率必须达到30%以上，上海、浙江、江苏、江西等地甚至将目标提升至50-60%。我只在短视频里见过，现实中没见过真正的装配式建筑，那么大家想想，这个政策起到了多大的助力？

  其实这俩大家都是知道的，人工成本提高这个大家天天新闻里听到，老龄化这个也是能想得到，毕竟现在的孩子，连进厂都不愿意，还能进工地？

  从上图数据看，16-20岁、21-30岁的农民工直线岁的农民工基本保持平稳，41-50岁和50岁以上的农民工在增加，那么等这些人都老了呢？

  机器代替人工是趋势，目前建筑行业替代率还非常低，还是基本使用最原始的人力建设，那么这就为装配式建筑的发展提供了机遇。

  而装配式建筑的部件都是在下面组装好，上去进行固定即可，这就使得部件非常重，必须使用中塔以上的塔机。而中国主要以混凝土建筑为主，这玩意更重，很多时候都得需要大塔。

  而中国的塔机以中小塔为主，毕竟行业集中度CR5也就才6%，大部分都是小租赁厂，甚至个体户，不一定有经济实力买大塔。与此同时，中国都是人工建房屋，也不需要那么多中塔、大塔。

  公司则是比较有预见性，主要囤积的就是63米以上的中塔、大塔。根据国务院和住建部相关规划，2026年全国装配式建筑占新建建筑的比例要达到30%以上，而现在仅有15%；与之对应的大中型塔机需求量约为9.21万台，而目前保有量不足2万台，需求缺口将超过7万台，未来6年增长空间可达到3.4倍，年复合增长率增涨超过23%。作为相关行业的龙头，建设机械将直接受益。

  这里需要表扬下公司，大家可以看下，达丰设备全部是81吨米以上的，200吨米以上的设备占比甚至高达40%，明显是非常适合未来的。但是我为什么表扬公司呢？

  原因就是达丰设备台超前了。目前中国还是以人力建筑为主，虽然国家提倡装配式建筑，但是改变是一个过程。而在此期间，公司发展63米以上，可以作为过渡，不然就会出现达丰设备非常超前但租用率不高的情况。

  总的来说，我觉得目前公司的机遇实在是太好了。面对着一个5年翻一倍的行业，市场集中度仅6%，而且大部分小玩家都用的小塔，不用公司自己发力竞争，国家的装配式建筑30%占比政策就能将他们自动抛弃，实在是打哈欠有人送枕头。

  发展前景上，公司作为行业老大，全球第一，未来市场占比10%应该不过分吧，再加上行业5年翻一倍的空间，可以说公司到2025年还有至少6-7倍的发展空间。

  对于这种超级蓝海市场，公司最应该做的就是努力扩产抢占市场。好在，公司确实是这么做的。

  2015年公司塔机数量刚刚碰到2000，2019年就已经高达6000，2021年8月底，公司董秘表示，公司目前拥有塔机9506台。

  从2000台提升至9506台，仅仅花了6年时间不到。根据公开数据，建设机械在2019年底时仅有6000台塔式起重机，2020年7月30日突破7000台后，在不到四个月时间的11月19日，又突破8000台关口，不断刷新公司塔式起重机千台增长用时最短记录。这个速度还有谁？

  2020年底子公司庞源租赁拥有的塔式起重机总吨*米数达146.21万吨*米，稳居全球首位。

  前面说了，人工成本越来越高是机器替代人工的主要推进因素。但是由人力到人工智能并不是一气呵成的。对于公司而言，随着规模扩大，公司要雇佣驾驶员、管理人员等等，这也都是成本。

  虽然公司不像建筑公司受人工成本提升影响那么大，但是也是有一定影响的。从2016年以来，人力成本占公司成本比重越来越高，目前估计得到55%。对此，公司也是努力提高管理水平。

  一是提高管理效率。虽然公司员工数量不断增加，但是公司努力提升人均管辖设备数量，这样就能有效降低单设备的人工成本。

  二是努力提高出租率。这个很好理解，哪怕塔机闲着，你也要给驾驶员和管理员发工资，毕竟你要是不发，人家立马就跳槽了，现在社会哪有什么忠诚？

  通过加强调度，最近几年公司的出租率一直超过70%，甚至有时候接近75%，远远高于行业64%的平均水平。

  三是使用外包员工。外包员工也是很好的办法，毕竟平时都是70%的出租率，那么就配70%的驾驶员，如果后面活多了，就先借一些驾驶员，等活没了就让人家回去。这也是非常省钱的。

  之前刘强东说京东不外包员工，这是对员工负责。首先，我肯定京东的做法，毕竟外包对员工的保障就可能不到位，而且也没有对京东的认可。但是，公司和京东不一样，京东的快递小哥是天天有活的，所以你不外包是可以的，但是公司不一样，不一定天天有活，那么不外包的话，公司多发工资，人家没活干嫌工资低，最后两输。所以我觉得公司外包是适合公司现状的。

  上述举措的结果就是，公司的毛净利率、营业收入和净利润增速均高于行业第二的达丰设备。

  首先，公司应收账款超多是事实，而且租赁公司应收多也是行业普遍常态，不过呢，公司也是在努力改善。

  一是应收占比相对稳定。2016-2019年公司应收占总资产的比例基本上控制在25-30%之间，2021年中报，公司应收46.23亿，总资产163.52亿，占比28.3%，依然是在这个区间内。

  首先，不断提高短期应收占比。大家可以看下，2016年一年内应收占比56.1%，2019年是70.7%，2021年中报就已经变成75%，这个改善速度还是非常不错的。

  其次，公司还积极发展大客户，来自大客户的营收占比不断提升。大家不要觉得占比提升不好，对于租赁企业而言，最大的问题是收不回款，所以去找中建、中铁、中国能建这些企业是最稳妥的，毕竟都是国企，总不至于不还钱。

  三是提高计提比例。大家可以看下，2017/2019以及最下面是2021年中报的计提比例变化，公司这个计提比例实在是有点变态了啊。尤其是2021年中报，刚到手的订单收入就要先砍掉3.11%，1年以内的账款计提5.89%，平均计提比例高达11.54%。

  可以说，我相信公司的应收账款会越来越好，因为无论多少应收，也经不起这么计提啊，刚到手就把可能收不回来的部分给计提掉了。

  所以，不要担心公司财务造假，也不要担心公司净利润会太受应收的影响。就冲这个计提比例，哪个造假的会这样拼命减少自己的净利润？

  可以看到，公司装配式建筑的占比越来越高，用于装配式建筑的塔机吨米也在持续增加，那么在未来装配式建筑爆发时，公司将凭借长期以来积攒的口碑，迅速占据市场。

  公司分别投资10.07、5.96、10.02亿建设武汉、株洲、株洲基地，合计有望实现再制造塔机能力1240台，塔机出租业务1100台，达产后预计增厚公司营收11.24亿元。 在全国各地中心城市和经济发达地区设点布局，此举降低设备转场维护和发运的物流成本，增厚公司利润来源，促进高质量可持续发展。

  最大的亏损一直是由天成机械产生的，主要原因是因为天成机械的商誉。这个我给大家好好讲讲。

  2015年8月4日，公司发行股份购买天成机械100%，形成21918.6万元商誉。前几年公司陆续计提18109.15万元商誉，截至2021年6月30日还剩下3809.45万元商誉。根据公司半年度报告，公司将计提2771.08万元商誉。

  那么，公司将仅剩余1038.37万商誉，天成机械对公司净利润的拖累将大大减少。

  此外，天成机械是做机械制造的，公司已经突破中大型塔机制造的困难，并因2019年开始正式向庞源租赁提供，反正羊毛出在羊身上，通过自产自销中大型塔机，公司的整体成本肯定是降下来的。而天成机械由于不需要考虑销售，估计净利润也能很快回正，至少亏损能减少。

  与此同时，公司本部也在不断生产塔机，尤其是中大型塔机，这也能降低公司的采购成本。

  上半年公司新接订单33.71亿，同比增长73%，在手合同延续产值41.65亿元，同比增长79.8%，在手订单充裕保障短期业绩，竞争力持续夯实奠定长期租赁业务高增基础。

  大家可以看下2015年7月至2020年7月庞源价格，可以看到，上一轮周期结束后，最低价是2015年底出现的800点。

  目前公司的订单价格已经不足1000点，非常接近上一个周期的低点。在当前国家提出适合超前发展基建的情况下，我觉得庞源价格已经是跌无可跌。要知道，平均价格是1100点，也就是说，未来公司还有一定的上涨空间。

  2021年6月7日，公司收到证监会皮肤，同意公司发行不超20亿的可转债。

  可转债大家是知道的，利率超级低，使用5年也才5-6%，合计每年1%，这将大大缓解公司的财务压力。

  目前，公司已经涉足菲律宾、马来西亚、柬埔寨等海外市场，未来极有可能将业务拓展至其他国家。

  这个上面说过了，公司的应收款现在以超快速度增加，一年时间由去年中报31.6亿增加至现在的46.2亿，增速近50%，实在是高的吓人。

  与此同时，前几年公司应收账款的周转天数一直是下降的，甚至比紫竹慧都跌了不少，但是今年中报，公司应收账款周转天数高达323天，重回2016-2017年水平。

  进场确认50%费用，没毛病，逐月结算20-30%租金，也没问题，但是最后，客户竟然要扣押20-30%作为保证金，在项目完成后再统一结算。这就导致公司非常被动。

  首先，项目结束才能拿到款，那么公司就要看客户颜色，毕竟万一客户烂尾了或者怎么的，人家也没违约啊，无形之中延长了收款日期，难怪公司应收这么难看，2年以上应收款这么多。

  其次，万一客户在你施工完后不给你钱呢？现在的人什么样都有，人家要是拖着不还，你也只能去法院解决。

  一是造成公司净利润被大量吞噬。前面分析了，公司计提比例很高，虽然这样不会出现财务风险，但是也会无形之中限制公司的净利润。

  二是造成公司资金大量被占用。回款来不及，公司就只能借款，从而加重自己的财务压力。表面上公司收入不菲，现实中手里没钱。

  我看了下公司的应收账款，从2015年至今增长非常迅速，但是公司前几年的现金流一直非常优秀，从2020年开始才变得比较差的，那么我有理由猜测，去年疫情期间公司为了扩大收入，主动降低了回款要求，而今年正是去年那一批订单完工的时候，所以才会突发性增加。

  当然，这个只是个人猜测，后面还需要继续关注，如果公司现金流继续很差，应收账款又增速超快，那么我们就需要警惕了，甚至要对公司的评级进行降低。

  这里面，一个重要原因就是因为公司现金流不好，占用了公司的资金，但是这是去年和今年才成为大问题的，之前现金流一直很好。

  那么，还有一个更大的原因，就是公司拼命增加塔机数量，导致自己财务压力过大。毕竟从2015年2000台到今年中报9506台，多出来的7506台不都是钱啊。大家可以了解一下公司2016-2019年资本开支，年增速甚至高达118%，可怕！

  不过呢，这块是公司努力抢占市场的结果，这不是公司的错，毕竟要是我，我也会努力抢占这块蓝海市场。而且，公司马上发行20亿债券了，财务压力将会大大缓解。

  塔机这个东西可能很多朋友知道，动不动高达几十米，那么就非常容易发生高空坠物，这也是塔机事故中占比高达56%的第一大分项。随着公司的规模越来越大，发生塔机事故的可能性也慢慢的升高，那么这就存在一个风险：

  如果公司发生多人死亡，将会触动高层，甚至对公司的经营造成不可挽回的损失。这个大家都懂。

  前面说了，公司的大客户是中建、中铁和中国能建，这几个大家都是知道的，资深国企，主业建设，实力雄厚，那么这些企业肯定会建立自己的塔机租赁子公司，毕竟他们活多嘛。这势必会切走公司的一大块蛋糕，不过这也非常考研公司的全国布局和预见性。

  因为这些企业虽然会自己购买塔机，但是依然做不到随处都有足够的塔机，。要知道，中大型塔机非常笨重，不易挪动。而且建筑行业也分为淡季和忙季，这些公司肯定不会按照忙季的标准购买那么多塔机。

  这就要求公司做好全国布局，一旦这些大公司有需要，能够做到立即响应，从而抢到该走的订单。而且，从这些公司能成为公司的大客户来看，这些公司自己购买塔机对公司的冲击力并不大。

  建设机械2021年8月28日在半年度报告中披露，截至2021年6月30日公司股东户数为4.5万户，较上期（2021年3月31日）减少6616户，减幅为12.83%。

  公司的股东数完美地演绎了韭菜的自我修养。在2020年6月30日附近股价持续上涨的时候，散户因恐慌纷纷卖出，股东数降至最低。随着8月到达顶部，股东数开始随着价格下跌而增加。

  自2021年2月股价触及9.55的低点后，股价没有再创新低，现在股东数也出现了下跌，应该是部分散户熬不住，开始离场，那么这个地方就有可能是一个中期的底部。

  数据显示：二季度共有1只基金十大重仓股数据披露持有建设机械，较上季度减少4只。基金持股市值3540.4万，占报告期末流通市值比例为0.38%，环比减少0.17个百分点。

  可以说，虽然那些基金给公司买入、增持的评价，但是身体还是很诚实的。摆明了不见兔子不撒鹰，除非公司走出趋势，不然基金不关注。

  公司8月公告称，截至本公告披露日，不包括本次担保在内，公司及子公司累计实际对外担保余额为人民币约41.29亿元，占公司2020年经审计后净资产约58.14亿元的71.01%。

  看着好像很吓人，41亿呢，但是实际上，这是担保的余额，子公司并没有使用多少担保。

  大部分基金给出以下预测：基于二季度业绩，我们调整公司21-23年净利润至7.2/8/12亿，对应PE14/13/8倍，中长期继续看好公司发展前景，给予“买入”评级。

  也就是2021年预估净利润增幅为30%，2022年11%，2023年50%。我也不知道咋算出来的。

  公司前景很大，自己也很努力，而且价格这块也存在触底反弹的预期，商誉减值也无须再提心吊胆，但是公司现金流和应收这块需要高度警惕，还有就是公司的财务压力，我也非常担心。

  未来需要关注两个点：一是如果今年年底，还有明年中报现金流持续大幅落后于净利润，那么公司的发展前景就会极大受限，毕竟这会极大占用公司的资金，导致公司看似赚钱，但是手里就是没钱，而且必须要向银行举债，吞噬自己的净利润。

  目前来看，公司还是很可能保持快速地增长，今年增速大概率在30-40%。未来几年，如果不出太大的问题，我是说不出问题的情况下，公司2023年达到10-11的可能性还是非常高的，给公司20的PE，那么公司的市值应该是200亿，也就是现在翻一倍。

  本文仅为投资参考，不构成投资建议，具体决定还需由您来做。返回搜狐，查看更多